长春高新，还香吗？

我们精选了一下网友答案：

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“牛走了，牛又回来了”，用这句话形容东北市值最大的上市公司长春高新，再恰当不过。

前几天还在一路下跌并创出阶段性新低的长春高新（000661.SZ）,在10月26、27日突然间来个强势大反转，在10月26日底部大涨5%之后，又在隔天强势来了一个涨停板。网友们纷纷说“牛不是走了，牛只是低头吃了几口韭菜”。

此前，长春高新的股价气贯长虹，从2010年的13元涨至2020年8月份最高513元，10年涨39倍，可见“药中茅台”这个称号不是虚的。但是2020年9月份长春高新内部泄露的一份交流会议纪要，使得长春高新的股价在短短2个多月的时间跌掉35%，2020年10月26日当天为长春高新股价阶段性最低点，为346.52元/股。

长春高新还香吗？10月26日，公司发布2020年三季报，显示前三季度，公司实现营收63.99亿元，同比增长17.55%；净利22.6亿元，同比增长82.19%。其中，第三季度净利9.5亿元，同比增长84.91%。受此影响，北上资金在10月27日大举买入长春高新，他们的买入逻辑或是对长春高新的业绩继续保持高增长的预期。

（长春高新月线图）

长春高新是干啥的？

根据长春高新的官网介绍：公司的主营业务为生物制药及中成药的研发、生产和销售，辅以房地产开发、物业管理及房产租赁等业务。

目前，长春高新形成了基因工程药、生物疫苗、现代中药三大产业发展平台，实现了金赛药业、百克生物、华康药业、高新地产“四驾马车”鼎力发展格局。

翻看长春高新2019年年报，显示其主营业务分为制药业、房地产和服务业，分占营业收入的86.83%、12.98%和0.19%。而制药业又包含了基因工程（生物类药品）和中成药两类，分占营业收入的78.97%和7.86%。

（制图：马永斌资本团队）

由上图可以看出长春高新的大部分营业收入都来自于基因工程，那么基因工程到底是啥？根据其官网，可以了解到基因工程是指长春高新的核心产品---重组人生长激素，即用于治疗身高矮小的药品。

长春高新基本以四家四公司来运作，其中：

（1）百克药业

2019 年实现收入 10.00 亿元，同比下滑 3%；实现净利润 1.75 亿元，同比下滑 14.44%。收入表现一般而费用增加。主要是做水痘疫苗和狂犬疫苗的。

（2）高新地产

顾名思义，就是个房地产公司。2019 年实现收入 9.42 亿元，同比增长 59.06%；实现净利润 2.35 亿元，同比增长 215.98%。。

（3）华康生物

2019 年实现收入 5.80 亿元，同比增长 9.95%；实现净利润0.42 亿元，同比增长 35.56%。

（4）金赛药业

之所以放到最后一个介绍，是因为这是长春高新核心中的核心，赛增重组人生长激素水剂是其主要盈利产品。。长春高新的股价之所以能一度超过500元，金赛药业是主力。2019 年实现收入 48.22亿元，同比增长 50.87%；实现净利润 19.76 亿元，同比增长 74.59%。

（制图：马永斌资本团队）

业绩增八成存疑

长春高新在公布业绩大增的三季报后，市场上关于投资者怀疑其财务造假的声音不绝于耳，这对于长春高新来说，无疑是具有讽刺感的一幕。

在“投资不过山海关”的魔咒下，投资者对于长春高新业绩的质疑，究竟是地域歧视，还是确有其事？这成为业界热议的话题。

根据长春高新在其财务报告中的陈述，公司前三季度净利润大幅增长，主要是由于控股骨干医药企业的收入增长以及与金赛医药的合并报表。2019年11月，长春高新完成了对长春金赛医药有限公司(以下简称“金赛医药”)29.5%的少数股东股权的收购，因此公司自2019年11月起按照99.5%的持股比例合并了金赛医药的财务报表。

财报显示，前三季度金赛药业实现营收42.49亿元，同比增长16.35%；净利润19.89亿元，同比增长32.98%，这是长春高新的主要利润。

（制图：马永斌资本团队）

“同样是并表，营收和经营现金净额都增长20%的情况下，净利润增长了84%，如此之大的差距明显不符合常理，这是怎么回事？”“净利润增长了82%，但是几个主要业务净利润增长都没超过平均数，那么增长的部分是哪里来的？”

“看不明白长春高新这份三季报了，一方面公司多买了8.6亿元的理财产品，但是另一方面，公司短期借款增加了3.75亿元，长期借款增加了1.8亿元，既然有钱买理财，怎么还要增加贷款？难道理财利息收益比贷款多？”对于长春高新的这份业绩报告，多位投资者表达了质疑。

截至目前，长春高新未就上述投资者疑问做出答复。

事实上，当长春高新在今年8月发布2020年上半年业绩报告时，一些投资者便指出长春高新涉嫌人为调整利润。

（制图：马永斌资本团队）

从以上财务报告对比可以看出，2020年上半年，金赛制药的收入和利润增速有所放缓；在此基础上，2018年至2020年上半年，长春高新研发费用占研发投入的比例分别为86.64%、83.92%和64.90%。可见2020年上半年比例明显下降；与此同时，长春高新研发费用占营业收入的比例也在下降，从2018年到2020年上半年分别为12.80%、9.09%和7.39%。

根据《证券市场周刊》的报道1，与一些大型制药公司完全进行费用化处理的方式不同，长春高新的会计处理是，临床前的研发确认为研究阶段，临床后研发确认为开发阶段。研究阶段发生的所有费用计入当期损益；开发阶段发生的支出，根据其风险程度计入当期损益或开发支出。2020年上半年，公司研发支出在研发费用占研发投入中的比重明显下降。

“这可以解释为长春高新研发资本化比率在增加，2020年上半年，公司资本化的研发投入较去年同期增加约6407万元。对于医药行业来说，研发资本化的确定往往是更主观的，上市公司往往将其作为利润调整工具。”

总的来说，从长春高新的财务报告中可以发现，公司的研发支出标准相当模糊，研发进度的披露也不够清晰。在这种情况下， 长春高新的研发费用比例在今年上半年有所下降，因此还有空间降低费用，人为提高利润。

长春高新给出的解释是，经过多年的研发，该公司有许多研发项目。由于项目研发流程的不同，2020年早期的研发项目相继进入资本化阶段，公司的资本化率也随之提高。

令长春高新的投资者困惑的是，一方面，长春高新发布的公司净利润逐年大幅增长，另一方面，公司分红越来越少。2018年，长春高新的股息率为13.52%，比2016年和2017年28%的高股息率低15%左右。2019年，公司分红较2018年下降2%。

这里需要注意的一个背景是，2019年长春高新收购金赛制药29.5%的少数股权时，金赛制药做出了业绩承诺：2019-2021年净利润分别不低于15.58亿元、19.48亿元、23.20亿元，合计不低于58.27亿元。

基于上述问题和肺炎疫情对长春高新新冠肺炎的影响，被外界和投资者推至“操纵利润”的嫌疑。

长期独角兽轮廓清晰

“投长春高新就是投金赛药业，投金赛药业就是投国产生长激素”。

要理解第一句话，见下图。金赛药业营收占长春高新的比例从2017年的50.8%增至2020年上半年的64.73%，同期归属上市公司净利润占比从72.51%上升至85.77%，可谓是长春高新业绩与市值的绝对支柱。

金赛药业旗下虽产品众多，有重组生长激素，还有重组促卵泡素、奥曲肽、曲普瑞林、重组人粒细胞集落刺激因子、重组人粒细胞巨噬细胞集落刺激因子等生殖科肿瘤科产品等，但生长激素占其营收比重超过九成。怎么理解第二句话？生长激素从1985年至今，在全球已经经历了五个迭代期，现在国内的生长激素市场已完成了国产替代的过程，目前，国产重组人生长激素占据国内市场95%以上的份额。这其中，金赛药业凭借早期的技术积累与市场开拓，呈现出“一家独大、垄断中高端”的局面。券商数据显示，2019年前三季度，金赛药业在样本医院生长激素的市占率为73.4%，其余5家竞争对手市占率合计仅26.6%。

（制图：马永斌资本团队）

在具体产品布局上，金赛药业的水针于2005年上市，已服用15年，在水针生长激素这一细分市场占有99%的份额。公司于2014年研发出的长效水针更是长期垄断着国内高端生长激素市场。

竞争方面，水针产品有2019年6月安科生物（300009.SZ）的水针产品获批，目前正处在市场导入期，效果有待观察。长效水针，安科生物预计今年有产品获批，特宝生物（699278）预计在2021年有相关产品获批。

不过，短期内，金赛药业在生长激素领域尚看不到体量相当的竞争对手出现。

另外，从生长激素的赛道看，其具有“渗透率低、增量空间大”的特点。2019年，国内生长激素的渗透率为5.5%左右，市场增量空间达1037亿元，较发达国家15%的市场渗透率相比，至少还有一半的增长空间。

资料来源：国家统计局，《儿童矮小症病因的现代文献分析》，中国儿童生长发育健康教育活动启动会公司公告，国盛证券研究所

假设，金赛药业生长激素的市场份额保持不变，这意味着其未来有72亿元（155.6*74%-43）的增量空间，理想情况下预计未来五年纯销有近28%复合高增长。

长期看，金赛药业在生长激素赛道里独角兽的轮廓清晰。

长春高新值多少钱？

10月26日，长春高新发布了“公司净利润同比增长82.19%”的三季度报告后，公司股价连续两个交易日涨停。这也是长春高新在今年8月4日收盘达到513.5元/股的高点后，鲜有的涨停行情，整体上看，公司股价处于一路下行的态势。

长春高新的这一波涨停，是受其发布的三季报和公司宣布进行新冠疫苗研发的消息刺激所致。长春高新总经理安吉祥在10月27日的三季度业绩说明会上宣布，“长春高新新冠疫苗的研发已有安排并顺利推进”。

“应该如何估值长春高新，这家公司到底值多少钱？”对于这个问题，经济学家宋清辉表示，还是应该回归到公司的基本面和业务发展前景来看。

先搞清楚长春高新赚的是什么钱。如前述，金赛药业是支持长春高新业绩的绝对主力，金赛药业主营生长激素和重组人促卵泡激素，对应治疗的是儿童矮小症和女性不孕不育症。

这是一个暴利的生意，毛利润率非常高。

以生长激素为例，据公开医学资料，目前国内生长激素主要针对年龄在4-15岁的儿童，2019年国内约有310万适用人群；价格方面，因制剂、儿童体重和敏感性的不同，每月费用在3000元至15000元，且需要注射2至5年时间。2019年生长激素年人均费用为4.27万元/人。

多份券商机构的研究报告指出，目前生长激素在国内的渗透率还很低，2019年310万的适用人群中，治疗率约为4.50%。

据长春高新披露的信息，国内市场生长激素经过了粉针、水针和长效三代产品升级，金赛药业是国内唯一一家具备三代产能的供应商。在该领域，近年来，金赛药业、安科生物、联合赛尔3家国内企业占据97.6%的市场份额，其中金赛药业市场占比约70%。

基于上述因素，有看好长春高新的投资者认为，金赛药业还有广阔的市场；也有不同观点认为，随着国内生长激素市场进一步打开，诺和诺德、华润医药等竞争对手也在加快布局，叠加地方政府的集采政策影响，金赛药业无疑将面临冲击。

金赛药业总经理金磊也在前述市场流传的交流会议纪要中指出，“4-5年内会有新一批的竞争对手陆续上市，未来用药人群也会增多，加上地方政府集采，会对价格产生影响，公司将无法靠高价形成壁垒。”

而在史立臣看来，来自国家政策层面的影响将是金赛药业这类企业最大的风险。现在越来越多的家长为了让孩子长得更高，不惜冒着孩子生长代谢紊乱的风险，给孩子注射增高针（生长激素）。滥用和过度使用生长激素而导致儿童健康隐患，已是国家相关部门注意到的现象，政府出台遏制、规范条例只是时间问题。

推动另一子公司百克生物上市，是长春高新发展其他盈利点、缓解流动资金紧张和分散风险的方式。据10月27日的长春高新三季度业绩说明会，百克生物首发上市相关文件已被上交所受理，目前正在问询阶段。

主要从事人用疫苗的研发、生产和销售的百克生物，目前有水痘疫苗、狂犬疫苗和冻干鼻喷流感疫苗三种已获批产品。据长春高新披露，百克生物的盈利基本都来自水痘疫苗，2017年、2018年、2019年及2020年上半年，百克生物水痘疫苗的收入占公司总营收的比例分别为92.25%、84.96%、97.06%和99.89%。

产品结构单一是目前百克生物的软肋。“如市场出现波动或者竞争对手生产出质量更高的水痘疫苗，则可能导致公司现有市场份额缩减，持续盈利能力受损。”百克生物称。

重推广、轻研发也是外界诟病百克生物的一个问题。据财报，2020年上半年，百克生物推广费用2.19亿元，占比总营收36.48%；研发费用4410万元，仅占比总营收的7.35%。

好消息是，据10月27日长春高新三季度业绩说明会，百克生物的独家产品冻干鼻喷流感疫苗市场销售状况良好，已批签发150余万人份；停产两年的迈丰狂犬疫苗预计明年恢复生产。

多位投资界人士指出，长春高新的未来成长性和股价走势，主要还是取决于金赛药业和百克生物的表现。而推动股价上涨的因素中，在其所宣布的正在进行的新冠疫苗研发赛道上，结合公司背景来看，长春高新并不具备优势。

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长春好的药厂

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您好我是在药厂工作多年了 长春的药厂待遇最好的就是金赛和百克了，金赛在招人，百克好像也招 你可以去前程无忧网看一下，待遇很好的。

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长春最有名的要数修正药业了，这是不用质疑的

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吴太
一正

太多了，受不了了，我把检索网址用站内消息发给你吧。

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【红刊财经】长春高新“成长的春天”，有几分成色?

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