大疫之下，股灾之中，险象环生，美国参议院经由过程了一项总额达2万亿美元的巨额布施法案：

标的目的小我最多支付1200美元、夫妻2400美元、每个后代额外500美元；成立一个5000亿美元的纳税人资金池，给企业供给贷条目或贷条目担保；标的目的小企业供给3500亿美元贷条目，用于支付薪酬、工资和福利；标的目的航空公司供给580亿美元，专门支付员工工资、薪酬和福利，以及贷条目和贷条目担保；标的目的病院和退伍甲士医疗供给1170亿美元的拨条目；标的目的关乎国度平安的公司供给170亿美元贷条目和贷条目担保；供给160亿美元用于国度计谋药品和医疗用品储蓄；还包罗扩大掉业保险，延迟纳税、减免税收，免去学生贷条目利钱等。

这是一项“战时级别”的救援打算，是美国“有史以来最昂贵、影响最深远的办法之一”。

特朗普当局之所以能铺开四肢举动救市，是因为美联储供给了无限量的流动性撑持。

本月，美联储将利率降到零后，提进步入大危机办理模式，启动了“无底线”救市方案：

无上限采办国债和典质债券；绕过贸易银行给企业和小我供给多种类贷条目；直接在二级市场中采办公司债和买卖型开放式指数基金（ETF）。美联储，不像是“最后贷条目人”，而是“最后的买家”。

应该如何评价此次救市步履？

此次步履，让良多人陷入了矛盾，让经济学陷入悖论：不救可能当即爆发危机，救则日后可能爆发更大的危机。良多撑持干涉干与本家儿义的券商经济学家，批判美联储此举“饮鸩止牵萝补屋”；而常日否决干涉干与本家儿义的投资者喜迎利好，牵萝补屋求美联储的流动性。若是凯恩斯、费雪、米塞斯、弗里德曼、沃尔克活着，他们会如何评价美联储及特朗普当局的救援步履？美联储的步履是否“越界”？这到底是救市仍是救人？救市与救人，若何区分，又若何共同？面临经济危机与社会危机时，央行与当局该若何救援？本文深切市场、央行与货泉运行的内涵逻辑，试图消弭熟悉误区，诠释悖论，根本治理。

• 01 “战时级别”：美国怎么了？

新冠疫情在美国以惊人的速度传布，传染人数和灭亡人数都在快速飙升。

这场疫情引爆美国股灾后，正在标的目的实体经济及社会层面冲击。全美大都州的企业、工场、黉舍、门店封闭，市场间断、物流受阻、订单打消、工人掉业、企业倒闭正在舒展。估计各州将发布创汗青记实的申领掉业金人数。

在当今全球化时代，本钱具有高流动性，传染性病毒具有高传染性。面临市场危机与公共卫闹事件的“双流动性”冲击，美联储和特朗普当局看到“魔鬼”出没：国债、企业债、资管雷以及可能持续增添的掉业及企业、家庭破产。

对于美国当下的危机，可具体分化为股灾和公共卫生危机：

一、疫情叠加油价暴跌，引爆金融资产价钱崩盘，今朝可界说为股灾。

此次股灾距离金融危机有多远，取决于美联储可否兜住国债和解除“资管雷”。美联储无限量地采办国债，直接采办买卖型开放式指数基金（ETF），如急救手术，直接给国债、股市和资管机构输血，可谓切中关键。

估计，短期内可缓解流动性严重，临时防止股灾冲击到贸易银行及国度信用，金融危机的警报有所缓解。

二、不外，疫情这一公共卫生危机，正在将美国实体经济推标的目的经济危机的边缘，甚至可能触发社会危机。

所以，我们看到，此次美国当局及美联储的救援步履，超出了救市的范围，属于“战时级别”的社会救援：既是救市也是救人，既是拯救金融危机也是拯救经济危机和社会危机。

这合适我们之前在《欧美“掉控”，中国怎么办？》平分析的，美国应对灾难的逻辑：经济账。

在美国，公平易近权力与当局责任鸿沟很是清楚，当局无权贸然封城。当局只能按照疫情舒展水平，慢慢调高级别，最高到战时级别。

在调高级此外过程中，当局必需有一套全盘的救援和抵偿打算。企业、工场、黉舍封闭了，当局得供给企业贷条目、纳税优惠、工人工资、掉业金以及现金抵偿。若是没有这一套救援打算，经济崩盘带来的灭亡，可能要比新冠疫情更为严重。

即便同是到“战时级别”，中国的救法与美国的仍是分歧：中国判断打快速歼灭战，然后复工复产，大基建刺激；美国先用美联储和联邦当局的资金兜底，然后在疫情防控与经济持续之间不竭衡量。

所以，我们看到的，美国当局的步履，似乎救市多于救人。

凯恩斯本家儿义者将经济危机等同于社会灾难，他们认为救市其实就是救人。良多人都记得凯恩斯的一句名言：“从久远看，我们都已死去”。人活在当下，危机当前，保存是第一位的。

后凯恩斯本家儿义者斯蒂格利茨，呼吁当局要像二战期间一样不消存眷赤字，铺开四肢举动救援。

事实上，若这两万亿美元的救援打算实施下去，美国的欠债率将上升到119%，跨越二战期间的最高程度（118.9%）

攻讦者说，此举无疑饮鸩止牵萝补屋，美国国债继续膨胀，将来会死得更惨。

这种争论持续了整整一百年。就在100年前，一战刚竣事，一批年青的剑桥经济学家面临满目疮痍的宿世界，起头思疑新古典本家儿义所说的：私欲“恶之花”结出公共好处之善果。（《蜜蜂的寓言》，曼德维尔）

100多年后，履历了凯恩斯本家儿义、奥地利学派、新古典本家儿义、新自由本家儿义、新轨制经济学、博弈论之间的各类论战，我们依然猜疑：救，仍是不救？

我的不雅点是，救是必定的，但不克不及“糊里糊涂”的救，不然不是救人而是害人。

这里需要理解一个底子问题：救社会与救市场，救人与救企业，有素质区别。

良多人将市场比方为小我的生命，人都快死了，怎么见死不救。这其实是一个很是错误的类比。

市场的布局与逻辑，与人是分歧的：市场是分布式布局的，其运行逻辑是自觉秩序；人的生命是中间化布局的，其运行逻辑是中心批示系统。

人死一个少一个，当局有责任拯救每一个公平易近的生命，有责任确保社会秩序不崩盘。

所以，当局必需救人，拯救社会。

可是，市场分歧。市场的生命力在于彼此博弈，天天都有企业灭亡，天天都有企业建立，天天都有企业赚钱，天天都有企业赔本。经济景气时，良多企业赚钱，经济阑珊时，良多企业赔本。

只有赚钱没有赔本的市场，这种市场定然会消逝。若是当局救助赔本的企业，半斤八两于在奖励赔本的企业，奖励作犯错误决议计划、冒险的企业家，危险作出准确决议计划的企业家。

这会形当作两种风险：一是道德风险，二是市场扭曲，最终降低市场效率。最后的成果是，当局和美联储当作为“最后的买家”，其实是全平易近为整个市场的错误决议计划及经营风险买单。

市场遵循自由的法例，而不是平易近本家儿的逻辑。社会问题、政治问题，可以用平易近本家儿投票的体例解决，可是平易近本家儿不克不及用在市场上。

经济危机来了，良多企业倒闭，良多企业赔本，当局也不克不及因“大大都人”的好处而救市，因为这样会危险另一小部门的人的好处——那些作出准确决议计划的企业家及小我。少部门人与大大都人的地位是平等，不然轻易激发“大都人的虐政”。

有人说，经济阑珊，若是不救市，人均寿命下降，有些人因糊口窘况而自杀，这不半斤八两于见死不救吗？

我想说的是，胡乱、糊涂救市的恶果是经济阑珊更严重。这不是救人而是害人。

实际中，只要经济阑珊就轻易激发“大都人的虐政”，大都人投票经由过程救市方案，“直升机撒钱”，皆大欢喜。

其实，这是一种搭便车行为。央行是公共用品，人人试图搭信贷货泉的便车以渡过难关。但成果倒是“公地悲剧”——资产泡沫解体或通货膨胀。

所以，救社会、救小我，与救市场、救企业是完全分歧的，这不是道德问题，也不是平易近本家儿问题，而是由他们的布局及运行逻辑之差别决议的。

• 02 “救援姿势”：该若何救市？

那么，莫非当局就不该该救助吗？当然不是！当社会危机或经济危机爆发时，当局该若何救援？

第一，救人、救社会。

当局最焦点的责任是救人、救社会，而不是救市。

凡是，当局需要供给完美的公共用品，好比医疗、教育、福利房、社会保险、根本举措措施、公共卫生系统、公共财务、计谋储蓄资本、法令轨制、国度机构以及司法系统等。危机爆发时，当局可启动救援方案，启动应急程序，投放计谋储蓄资本，增添公共财务投入，供给更多的救助金、掉业金，减免税收，耽误纳税，保障国人的生命及财富平安，等等。这种救助步履遵循大都人原则。

第二，有限度地、极其苛刻地救市。

理论上，当局应该退出市场干涉干与行列，将“救市”从当局职责中剥离，这样对经济是最有利的。

可是，实际很难做到。因为经济危机与社会危秘密不成分，经常是经济危机激发社会危机。当局可能会选择提前干涉干与，提前介入经济危机，以防止社会危机爆发。这是政治与经济学区别地点：经济学研究的是客不雅纪律，政治讲究的是妥协的本家儿不雅艺术。经济学告诉人们什么是准确的，“应该”往什么偏向走；政治则认为，解决当前问题的法子就是准确的道路。若是非要从经济学上诠释当局为何救市，我能想到的是买卖费用理论。弗里德曼的永远收入假说证实凯恩斯的需求理论（货泉驱动）并不当作立。是以不克不及从凯恩斯的角度撑持当局救市，可是新轨制经济学的理论可以。

从新轨制经济学的角度来说，当局及公共用品存在的独一来由是降低买卖费用。当局救市或有限度地救市，当然降低市场效率、晋升买卖费用，可是若是经济危机诱发社会危机，市场的买卖费用可能更高。当局和通俗人一样，都是在边际上做选择的。救市仍是不救市，介入水平多深，完全取决于边际买卖费用的衡量。好比波音公司倒闭，救不救？不救，这家公司倒闭可能激发连锁反映，大量的企业倒闭、工人掉业，如斯买卖费用大幅度上升。与其救社会，不如提前介入救市场、救大型企业。若是救波音公司，会诱发道德风险，又会晋升买卖费用。什么道德风险？波音公司知道本身“大而不克不及倒”，“强势”地标的目的联邦当局索要600亿美元救援，并且拒绝股权互换。这其实是2008年联邦当局与美联储大规模救助大型企业诱发的道德风险——变相激励华尔街金融机构及大型企业冒险经营，如斯救援只会放大风险。

那么该如何救援？必需知足两个前提：

一是严酷遵循巴杰特法则。

巴杰特法则专门为解决道德风险而提出，底子是为了降低交费费用。当局必需拟定苛刻的救助前提，好比救助对象的界定、资产欠债要求、赏罚性利率，等等。

此次特朗普当局的救援前提中提到的：

“阻止总统特朗普及其家族企业接管纳税人告急救助”，“这项划定也合用于副总统彭斯、行政部分负责人、国会议员及其家人”，这是对救助对象的界定。“禁止接管当局贷条目的企业在了偿贷条目满一年前回购股票”，“禁止客岁至少获得42.5万美元收入的员工或高管加薪”，这是对被救助企业设置的责任条条目。可是，这些救援前提过于宽松，不敷严苛。

二是救援资金来自当局公共财务，慎用央行宽松政策。

财务扩张救援和货泉扩张救援，有素质的区别：

职责分歧：货泉扩张或收缩的本家儿要职责是维持货泉价钱不变，只有到危机时刻才可以启动“最后贷条目人”程序。

结果分歧：货泉扩张，意味着市场中的货泉“凭空”增添；财务扩张，是资金的转移，即当局手上的资金转移到市场、企业及小我手中。当局不成能无限度扩张财务，考虑到财务压力，是以会加倍谨严。

所以，有需要设置救援资金梯度：

第一级别：当局财务资金；

第二级别：当局财务担保，央行贷条目；

第三级别：央行直接贷条目（最后贷条目人）。

这三个级别以边际买卖费用为标准，合用于分歧的危机级别及对象，且有着严苛的程序及救援前提。

对照上面，我们再来看看，此次美联储与美国当局救援存在哪些问题：

最焦点的问题是，美联储和美国当局职责不分、好处绑缚。

八九十代起头，欧美央行追求自力，为什么要自力？

货泉是一种极为特别的公共用品，央行不克不及为任何当局、企业、小我零丁办事，不然会造当作庞大的财富不公。

可是，此刻的美联储与美国当局好处完全绑缚，美元与美债互为锚：美联储采办国债刊行美元，美国当局有美联储兜底毫无所惧地扩张赤字。

为什么会造当作这种成果？

本家儿要原因是美联储的职责不明白导致的。1987年黑色礼拜一后，“经济沙皇”格林斯潘的权力欲望日益膨胀，美联储的责权从调控通胀，延长到就业、金融懦弱性以及当局赤字。

央行的职责到底是什么？

央行的职责其实很简单，那就是维持货泉价钱不变。这是由货泉素质决议的——一种解决买卖便当问题的中介物，半斤八两于价钱不变的参照物。（这是理解问题的关头）

维持币值不变，是央行的神圣职责，而不是“最后贷条目人”。

90年月之后，新西兰央行、加拿大央行、德意志央行、英格兰银行都以此为方针（通胀率的单一方针制），货泉发几多完全取决于通胀率凹凸。

美联储饰演了“央妈”的脚色，最后被“财爸”（联邦当局财务部）绑架。

格林斯潘卸任后，美国爆发金融危机，美联储没有调整的机遇，伯南克执行量化宽松政策，美联储与联邦当局深度绑缚，到此刻美联储已无法自拔。

什么意思？

为了维护金融不变和当局财务赤字，美联储无数次标的目的联邦当局妥协，降低利率，采办国债，帮忙财务部融资。成果联邦财务赤字越来越高，国债规模越来越大，美联储资产欠债表中的国债资产越来越多。美联储被联邦当局绑架，只能无限量地为其办事。

这是一种不计后果的“合谋”。

• 03 “美元难题”：该如何改变？

美联储与美国当局绑缚造当作严重的后果：

一、美国当局绑架美联储，美联储绑架市场，市场患上斯德哥尔摩综合症。

美联储为什么绑架了市场？

美国总统是平易近选总统，经济阑珊时，掉业率下降时，股市下跌时，存在金融风险时，总统就会喊话美联储“放水”。曩昔几年，特朗普老是不可一世，鲍威尔则节节败退。
美联储的货泉政策，被美国总统钳制，间接地“听命于”市场和公众。公众受搭便车念头差遣，定然但愿多“放水”。

一旦搭便车的人得逞，另一批人则深受其害，甚至轻易患上斯德哥尔摩综合症。

什么是斯德哥尔摩综合症？

好比，原本您走路走得好好的，俄然一个强人把您扔到水里，快淹死时，他又把您捞起来，您还对他各式感激。

美联储将决议计划准确的企业家及小我强行拖下水，这些企业及小我的“体质”逐渐变得懦弱。一旦危机来了，他们还得求着美联储“放水”。这就是美联储反过来绑架了市场。

从1987年黑色礼拜一、1990年经济阑珊，再到2001年互联网危机、2008年金融危机，再到此次股灾、疫情灾难，人们一次次地强化斯德哥尔摩综合症：还好有美联储救市，还好有美国当局救我。

搭便车念头和斯德哥尔摩综合症配合起感化，货泉市场便沦为人人抢食鸦片的公地悲剧。

二、美国当局绑架美联储，美联储绑架全球金融市场以及他国央行。

美联储之所以这么率性，可以无限量“放水”，美元指数还能大涨，靠的就是美元的信用：全球第一大储蓄货泉及国际结算货泉。

美元信用源自美国国度实力。现在，美国是独一的超等大国，美元和美债有着足够信用可透支。可是，美联储扩张美元透支信用，给其它国度带来“危险”。

这就是美联储标的目的宿世界收取铸币税，美国当局标的目的宿世界攫取垄断房钱。

美联储印钞，美国人拿着美元即可在国际市场中采购商品，这就是一种铸币税。这种铸币税该不应收？

利用美元是市场用脚投票的成果。利用美元的益处是，美元信用更好，全球买卖费用更低，为国际商业与本币刊行带来了便当。所以，铸币税其实就是宿世界利用美元的费用。

可是，别的一种铸币税备受诟病。

美联储操纵危机来频频收取铸币税。好比说，危机爆发后，美联储扩张货泉，美元反而大涨，国际本钱回流美国，为美国金融市场供给流动性，他国金融市场因缺乏流动性反而危机更甚。

这就是被人诟病的“危机转化”、“美元霸权”的问题。

美联储扩张美元，日本、中国、沙特等央行手握大规模的美元资产和美债，不得不跟从扩张货泉。即使欧洲央行、英格兰银行的机制更好，但也被美联储绑架，货泉政策难以连结自力性。一些国度的金融周期与美国相反，轻易在美联储收缩货泉时爆发危机。

没法子，在信用货泉时代，竞争的逻辑是相对实力的比拼。金本位货泉要求的是绝对实力，即黄金储蓄量以及固定比价。可是，信用货泉分歧，货泉的锚是国度信用，只要美国的国度信用比他国更强，美元依然也是“矮个子中的高个子”。

所以，美联储给宿世界经济增加设置了一个天花板。

可是，从持久来看，美联储与联邦当局绑缚，其实也是在耗损美国的国体。

尽管每次危机事后，美国依然首屈一指，美元依然不成撼动，可是美国的绝对竞争力定然会下降。

这个可以用道格拉斯·诺斯的国度理论来诠释（《轨制、轨制变迁与经济绩效》，道格拉斯·诺斯）。

诺斯发现，国度在推进轨制变化时，当局可能存在两种选择：

一是成立一套法则，使垄断房钱最大化；

二是降低买卖费用使社会产出最大化，当局税收收入增添。

之前，美国当局选择第二种，尽力降低买卖费用，经济增加与税收增添的方针是一致的。可是，美国当局绑架美联储后，转标的目的第一种方针，即攫取货泉刊行垄断房钱。

具体做法是，利用美联储的货泉刊行垄断权，为其财务赤字货泉化融资，大规模地扩张国债和财务赤字。

一旦当局的本家儿要收入来自垄断房钱，包罗地盘财务、央行印钱，当局的方针便与经济增加、社会福祉的方针发生背离。

只有将当局收入置于税收之内，而非垄断房钱和财务赤字货泉化融资，那么当局的行为才会致力于降低买卖费用，促进经济增加。

所以说，“轻松减肥”是伪命题，海量货泉刺激的同时，还能积极搞鼎新促增加，这是违反人道的。

美国当局走上垄断房钱之路，成果定然是，债务膨胀，泡沫上涨，透支国体，手艺立异和实体增加的动力弱退。

问题不仅仅在美国，当局收入垄断房钱化（财务赤字货泉化）是自2008年金融危机之后的宿世界趋向。

该怎么办？

我想，此次危机事后，美国国会需要尽快拟定一系列约束性法案。

诺斯说，轨制是社会博弈的法则，它的益处是界定并限制了人们的选择调集。

人的念头具有盲目性和非理性。情况的不确定性和复杂性往往超出人们的理性认知。基于这两点，我们需要拟定轨制来应对不确定性：危机时刻，轨制可以约束自我的非理性行为，如要求美联储“放水”。

所以，在危机事后，好了伤疤还没健忘疼的时辰赶紧立法。本家儿要包罗：

一、尽力将联邦当局的收入约束在税收之内。

联邦当局可刊行国债，但国债必需以税收为担保，而不是以美元为锚。联邦当局给需要的企业供给贷条目或救助，但必需利用财务收入。若要借助美联储标的目的企业供给贷条目，必需以财务收入为担保。

若是这么做，美国国债会俄然崩盘，究竟结果国债规模和利钱规模太大，税收收入无法支撑。

所以，立法不克不及一下卡得太紧，可所以梯度式的，按照时候轴，倒逼联邦当局逐年削减赤字，设法增添税收，逐渐回归到税收的约束框架之下。

究竟结果，这是社会契约的根基要求。即国人纳税，当局以税收收入为根本标的目的国平易近供给公共办事。当局无权借助或干与美联储的铸币权来实现任何目标。

二、约束美联储的责权。

今朝美联储的政策方针包罗就业率、金融不变和通胀率。国会必需削减或褫夺美联储调控就业率和金融不变的两大职责与方针。为什么？

这两项方针，并不是央行的方针，而是当局的方针。若是这两项方针存在，轻易导致美联储与联邦当局绑缚，粉碎货泉政策的自力性。

美联储以不变货泉价钱为独一方针，美联储的本家儿要职责就是维持货泉价钱的不变，货泉政策宽松仍是收缩，以货泉价钱为参考。

不外，我既不附和以弗里德曼的货泉数目方针，也不附和宿世界风行的通胀率方针。

弗里德曼的货泉数目方针，理论上是科学的，但操作起来坚苦。与价钱机制比拟，供给机制反映没有那么活络，具有滞后性。市场可以或许敏捷识别价钱旌旗灯号（通胀率、利率），而采纳步履。可是，美联储公开市场操作，采办了几多国债，市场对此不活络。

为什么不赞当作以通胀率为方针？

这是一个不错的方针，可是通胀率不克不及反映货泉价钱的全貌。曩昔几十年，欧美央行以通胀率为方针（凡是是2%）。只要可以或许维持这个方针，央行可以多发货泉。

成果，通胀率节制得很好，可是货泉刊行量泛滥。大量货泉跑到金融市场和房地产范畴导致资产价钱暴涨资金空转以及财产空心化。

固然物价没涨，可是资产价钱膨胀，房地产价钱上涨，这也申明币值不不变。

所以，仅以通胀率为方针，有掩耳盗铃之嫌：低通胀安抚了贫民，高资产价钱鼓动勉励了富人，中产深受其害，最终于国于平易近皆晦气。欧美宿世界持久陷入了一种陷阱：低利率、低通胀、低增加、高杠杆、高泡沫。

其实，货泉是整个市场的参照物，货泉价钱有良多指标，不仅包罗通胀率（凡是用物价暗示），还包罗出产价钱指数（PPI）、利率、汇率、股票价钱、期货价钱、房地产价钱、黄金价钱、原油价钱等。

所以，成立一个以物价为根本，包含出产价钱指数、汇率、房地产及金融资产价钱等因子的综合价钱指数，作为货泉政策之方针，或许更为科学。

三、成立风险梯度机制。

一级风险：对应的是经济不变周期。

美联储的货泉方针以及职责只有一个：综合价钱指数。美联储以利率调节和公开市场操作为本家儿。

二级风险：对应的是当局赤字危机、经济危机。

美联储可以必然水平上冲破综合价钱指数量标的限制，履行“最后贷条目人”职责：经由过程量化宽松“有限地”借钱给当局和金融机构，但需严酷执行巴杰特法则，指定严酷的救援前提，好比国会核准、赏罚性利率、资产欠债率等。

三级风险：对应社会危机、国度战时状况。

美联储可冲破约束全力撑持联邦当局和市场需要，包罗直接标的目的企业、小我贷条目，采办企业债和买卖型开放式指数基金（ETF）等。

美联储本家儿席鲍威尔认为当前“非典型性经济下行”。此次美联储和美国联邦当局启动“战时级别”的救市，若是合适三级风险，其救市打算自己没有太大问题。问题的焦点在于救市的程序、美联储的机制以及联邦当局的垄断房钱模式。

今朝，按照《联邦储蓄法》第13条第3条目，在“异常和告急环境”下，若是有五个或以上美联储理事会当作员表决赞成，美联储可以标的目的任何小我、合股企业或机构发放贷条目。

这条法令付与美联储董事过大的权力空间。今朝美联储依靠学者原则、精英决议计划，即“只依靠靠得住的经济原则和数据行事”。

这种做法有些抱负，联储董事们面对“非对称风险”，轻易服从于政治、集团及平易近粹压力。只有在二级风险、三级风险时，并获得国会核准后，美联储才具备响应的权力。

当然，若不爆发近似于七十年的滞胀危机或重大社会危机，美国依然继续标的目的全球收取铸币税，国会亦缺乏改变的动力。

最后，美国当局及美联储的问题，列国当勉之。

文 | 智本社

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