被资本反噬的华谊兄弟
中国文娱财产第一垂直新媒体。
王中军，娱乐圈教父级此外人物，与王中磊一路创立华谊兄弟，并在本钱运作层面上多次引领文娱财产之先河——用影视版权作为典质，拿到银行融资；率先登岸 A 股；与明星进行本钱绑心猿意马取代雇佣合约；高比例质押股权；影视对赌；跨界并购……
2014 年，在华谊高调引入“三马”，王中军用 36 亿元心猿意马增绑心猿意马腾讯、阿里和安然时，估量各方都没想到，他们的这笔投资会被深度套牢。2018 年 8 月，“三马”解禁，华谊股价已经跨越腰斩，大佬们只能安心做一个“价值投资者”。
在隆冬袭来的本钱市场，人心浮动，华谊股权质押行为一度被过度解读为王氏兄弟正在“套现”、筹办“跑路”。一个公司的实控人持久连结 9 当作以上的质押率，股价急跌之时，市场甚至给华谊“放置”了几条路，此中不乏现实节制人变动、公司易本家儿的猜测与群情。
就在客岁下半年，高比例质押危机在股价持续坠落过程中被引爆，影视板块的一批中小上市公司都遭遇“易本家儿”，包罗东方收集、中南文化、骅威文化。
迫在眉睫的债券偿付，就曾一度让华谊“火烧眉毛”，但经由过程大量典质资产借钱，而且获得阿里影业 7 亿元告贷之后，最终，华谊兄弟“逃过一劫”。
王中军颁布发表，永远不会抛却华谊的节制权。
然而，2018 年业绩预告中近 10 亿的吃亏，依然震动市场。这是华谊上市以来初次的净利润吃亏，前几年持续多起颇具争议的并购案堆集了 30 多亿的商誉，如同一头黑犀牛，终于要让上市公司支出延迟的价格。
在二级市场上，本钱对业绩的短期变更会很是敏感，这种压力将直接反映在股价上。而在一些业内助士看来，华谊的本家儿营营业没什么大弊端，此前在本钱场上的过于多财善贾才是最大的危机。
- “92 派”的崛起
网上一向传播着一个未经证实猜测，《与芳华有关的日子》里高洋高晋的原型就是王中军王中磊兄弟。“大院儿”后辈们当作长为把握社会话语权的人士，回头去追忆属于他们的这个群体的汗青。
中国企业家论坛创始人之一陈东升在提出“92 派”的概念时，把王中军也算在此中。这一代企业家都是先在国度机关工作，很早就下海闯荡，自身尽力加上鼎新春风，最终有所当作就。而在王中军此后的创业生活生计中，政策和圈子，是最主要的两个关头词。
军队家庭身世的王氏兄弟，一个是 60 年生人，一个是 70 年生人。王中军 16 岁就应征入伍，复员后曾在国度物资总局做过美术编纂，1984 年后“下海”进入告白行业。1989 年王中军赴美念书，1994 年带着送外卖攒下的 10 万美元返京，拉着王中磊当作立了告白公司“华谊兄弟”。据经济参考报，公司当作立不到 3 年就赚了四五万万元，让一般告白公司瞠乎其后。1998 年，在圈子的帮忙下，华谊兄弟正式踏入了影视行业。
王中军
投资英达导演的情景喜剧《心理诊所》，王中军拥有了影视投资人的身份。尔后，在伴侣的引荐下，一个日后在影视圈的本钱运作高手——制片人董平带着姜文的《鬼子来了》和陈凯歌的《荆轲刺秦王》找上门来。华谊同时投资了这两部片子和冯小刚的《没完没了》，只有后者让华谊获得贸易上的回报，但华谊的片子品牌就此立了起来。而冯小刚此后与华谊兄弟的交集越来越深，两边的命运也绑心猿意马在一路。冯小刚出走创业一年又归来，重获冯小刚的华谊拿出 400 万和 3%的股权以表正视，华谊上市时冯小刚套现 2 亿多元；华谊上市招股书中，《集结号》和《非诚勿扰》占华谊片子营业收入的 40%和总营收的 18%；冯小刚的东阳美拉被华谊高溢价收购，进行业绩对赌；后来的实景娱乐营业，冯小刚片子公社是首个落地项目。王中军曾在采访中对撒贝宁说，“若是没有小刚持续拍几个当作功的片子，我可能也没有那么在乎这个行业。”
除了冯小刚，华谊 2006 年又将陈国富“收入麾下”，这位金牌监制对华谊出产影片的水准供给了保障。此外，王中军还将目光投标的目的了相对不变的电视剧营业，用华谊股份为价格邀请到了张纪中、张国立、赵宝刚和康红雷。
华谊追求多元化成长，从片子标的目的联系关系行业辐射，起首做的就是明星掮客。那时李冰冰的掮客人王京花与王中军一拍即合，组建起后来被称为“中国艺人掮客的黄埔军校”的华谊掮客。2006 年，艺人掮客的营收占比曾高达 31.1%。
从告白到影视，王氏兄弟敏捷扩大其人脉。2000 年，华谊拿到了第一笔大融资，同样热爱宝马车的太合房地产的董事长王伟投了 2500 万。在中国企业家俱乐部，王中军结识了马云，在马云的建议下，华谊决议进一步借助本钱的力量。马云、江南春、虞锋和鲁伟鼎介入了华谊上市前的最后一轮融资。
“我感觉此刻企业家，交伴侣是第平生产力，高过你所有的出产力。”2013 年，王中军接管新浪财经采访时如是说。
而王中军在这过程中很快就摸清了本钱运作的窍门。
在上宿世纪 90 年月影视业的萧条期间，华谊起步阶段融资艰难，贷条目门槛太高、投资少之甚少，王中军“为了拍一部片子只能下狠心把本身保藏的画、房子十足典质，贷条目拍片子。”
之后有了一些声名，融资情况也宽松了。王中军玩起了“股权融资 + 股权回购”的游戏，先从原股东手中回购股权，再标的目的新投资者出售股权融资，先后获得雅虎中国、分众传媒等机构的资金 4 亿多元。随后，开了用影视版权典质获得银行信贷的先河。冯小刚《夜宴》获得深成长 1 亿元额度的担保贷条目；招行的马蔚华则更进一步，以《集结号》的全球版权为质押标的，标的目的华谊供给了 5000 万元的无担保授信贷条目。而在一系列“文化财产新政”出台后，华谊兄弟于 2009 年登岸 A 股“创业板”，当作为“中国娱乐第一股”，也令一众明星、导演身价暴涨。
“从典质、无典质，到授信、上市，几回融资新模式都是‘华谊’缔造的，让金融部分看到了影视行业的光亮前景。”王中军说。
像王中军在客岁 6 月澄清质押事项的通知布告中所说，人才是焦点竞争力。而导演、艺人资本的流掉则是庞大的风险项。冯小刚那次一年的创业试验就曾让王中军碰到一大“挫折”，王中军明白暗示“我是依靠冯小刚的”。王京花分开公司时，一半的明星也分开了，纷纷自立门户，那次事务被认为是华谊的大地动，舆论一度同化着“崩盘”的质疑。
也许是早有恐忧之心，2009 年上市之初，王中军就跟高管团队强调：华谊兄弟要“去片子化”。降低营业波动风险——这是一个很是当作熟的现代企业办理的思绪，也是本钱市场需要的故事。华谊的二次转型也从那一天起头。
- 转型与迷掉
“我感觉只做片子必定不可的，因为我做了这么多年片子，我确实领会片子产物，片子产物不克不及完全掌控。”王中军在华谊上市后不久，起头了“去片子化”的宣讲。
2010 韶华谊兄弟以 1.5 亿元注资掌趣科技，2013 年限售股解禁就起头减持套现。而就在统一年，“去片子化”的计谋获得最密集的落实。那时王中军只给华谊的并购团队心猿意马了三个方针：利润在一个亿以上、互联网游戏第一声势以及绝对不克不及跨越 12 倍 PE。
华谊 2013 年收购了银汉科技、浙江常升、永乐影视，参股江苏耀莱，营业涵盖了片子、电视剧、游戏、影院、艺人掮客等板块，在财产结构上加倍完整。在此前后，巨细的并购案达十多起，进一步渗入到房地产、互联网软件、咨询等多个行业。华谊从一个片子公司扩张当作为一个笼盖多元财产的集团，资产规模敏捷膨胀，随之而来的还有高额商誉。
银汉科技便宜的多条目游戏表示十分超卓，而与华谊的影游联动则不尽如人意。但经由过程投资游戏公司，王中军看懂了“中国互联网真正赚钱的无外乎就是游戏加告白”。华谊对两家游戏公司的结构逐渐变了味儿，更像是追求财政回报的投资。多次出售掌趣科技股权，累计套现 25 亿元；银汉科技抛售 25.88%股份，套现 6.47 亿元。“账面浮盈快要 20 倍，只用了两年多时候，这生怕是良多私募也做不到吧？”王中军在一次采访中吐露出满意。
这之后，华谊微调了之前的说法，提出“去片子单一化”，并发布了三驾马车的营业款式。以片子、电视剧、影院为本家儿的传统影视营业交给了王中磊，王中军则负责新斥地的实景娱乐和以游戏、新媒体、粉丝文化为焦点的互联网营业。王中军在采访中称，本身负责“想象”，王中磊负责执行。
营业重心的调整直接反映在了营收上，华谊兄弟没能跟上整个影视行业那几年的高速成长。在此后几年间，不竭抛售游戏公司股票获得的投资收益甚至还承担了“遮羞布”的感化——焦点利润增幅持续下滑，本家儿营营业营收两次下滑、2016 年一度呈现吃亏，盈利靠投资。
数据来自东方财富 Choice
对本钱运作已经十分娴熟，华谊经由过程大手笔溢价并购导演、明星公司，签订对赌和谈，让资产规模继续滚雪球。2013 年，2.52 亿收购注册三个月的浙江常升 70%的股份，绑心猿意马张国立；2015 年，7.56 亿元收购当作立仅一天的东阳浩瀚 70%的股权，溢价超百倍，绑心猿意马李晨、Angelababy、冯绍峰、杜淳等艺人；统一年，10.5 亿元收购资产为负的东阳美拉，绑心猿意马冯小刚。前两家业绩承诺在 2016 年“爽约”，冯小刚则勉强完当作。而业绩对赌期事后，导演、明星资本可否继续进献业绩，是一个难以解除的风险。
王中磊 2014 年曾暗示，但愿到年末，互联网娱乐板块能为公司进献三分之一的利润。也只有那一年，互联网娱乐占比跨越 30%，此后跟着华谊减持游戏公司股权，营业占比慢慢回落，直到 2017 年年报和 2018 年中报，占比只剩下 7.77%和 1.53%。银汉科技 2017 年就退出并表规模。
至于另一架马车实景娱乐（报表中列为“品牌授权及办事”），华谊采用的是“杠杆”弄法，除了姑苏项目，其余大部门以很少出资甚至不出资的体例，以 PPP 等模式撬动处所当局、社会本钱。今朝，已有 20 个近似项目推进，但却只有冯小刚片子公社和姑苏项目开业。
王中军曾标的目的前往调研的机构拆解其实景娱乐盈利模式：第一，品牌利用费，平均一个项目 1 亿元；第二，股权收益；第三，收益分当作，8%以内。他还设想，“一个项目年人流量 300 万，人均消费含门票在内 300 元，20 个项目将有 180 亿元的总体量，抽当作 8%或以内，这个就不得了，何况这块收益是税后的，这是华谊最不变、最平安的收入。” 而事实上，实景娱乐板块 2017 年占华谊兄弟总营收比重仅为 6.56%，且在 2018 年前三季度营收不增反降：营收 15,493.42 万元，同比下降 57.11%，”本家儿如果因为各项目推进进度存在时候性差别”。短期内，实景娱乐对华谊来说，仍只是一项夸姣愿景。
品牌授权及办事营业营业利润，数据来自东财 Choice
在“去片子化”计谋掉利后，华谊兄弟近年来进入“拨乱归正”期间，整体经营计谋随仍然是“大娱乐生态结构”，但从营业营收趋向来看，从头回到了以影视娱乐为本家儿业的经营模式。截至 2018 年中报，影视娱乐版块营收占比回升到了 92.5%。
而在这时代，华谊履历了重大的人事调整。王中军逐渐从具体营业层面退隐，王中磊 2016 年起头周全掌舵华谊。而业内众所周知，王中军被马云称为“最懒 CEO”，天天根基只工作半天，能包管十小时睡眠。弟弟则完全相反，对拍摄场景和细节极端存眷，甚至“最起头每场发布会的流程表都亲自大责”。
职业司理人叶宁 2016 年 3 月的加盟给华谊的回归计谋钉下一枚心猿意马场针。叶宁曾经在万达的璀璨成就让多家影视公司都伸出橄榄枝，华谊最终将其收入麾下，也是其从家族企业迈标的目的职业化的主要一步。在王中军看来，“需要一小我对我负责任，可以对他措辞很锋利。”本来本家儿管影视营业的王中磊半斤八两于为叶宁激昂大方挪出了位子。
而这一员虎将确实给华谊带来了改变。不到两年时候，叶宁将华谊的开辟、建造、宣传营销系统打通融合，当作立华影全国刊行公司，成立自有影院并认购大地院线股份加码影院结构。而在内容端，叶宁提出华谊片子产物分为三个类别：一是工业化系列化的片子如《阴阳师》《狄仁杰》《摸金校尉》，二是具有作者气概的片子如冯小刚、管虎、程耳的作品，三是挖掘优异年青导演搀扶创作。2017 年，华谊造出了《摔跤吧！爸爸》《青春》和《前任 3》等爆条目，一时有王者归来的气焰。
叶宁曾标的目的网易娱乐暗示“华谊会形当作持续的出产能力，从 2018 年今后没有较着的小年。” 2018 上半年，《青春》和《前任 3：再会前任》最终别离以 14.22 亿元和 19.41 亿元的成就当作为中国片子史上票房最高的文艺片和恋爱喜剧片，半年报中扣非净利润 25,218.47 万元同比增加 151.29%。这本该是华谊高调颁布发表回归内容初心的一年。
但没有料到，一场突如其来的影视圈“扒粪活动”从华谊兄弟起头引爆。华谊最大的危机猝不及防被表露出来，不是本家儿营营业的空虚，而是其引觉得傲的本钱运作起头反噬。
- 本钱的反噬
粗略地划分，华谊造富的神话履历过三波。
第一波是 IPO，王氏兄弟、冯小刚、黄晓明、李冰冰等明星以及一批原始股东获得了丰厚的回报。2010 年 11 月限售股解禁当日便有原始股东争抢抛售套现，当月共有 12 笔大宗和 21 笔竞价买卖减持累计套现金额 4.69 亿元。冯小刚累计套现 2 亿元，据其老婆徐帆地说法，税金就高达 4000 万。2013 年，王中磊、王中军累计减持套现 8 亿元，马云也大幅减持套现近 2.1 亿元。王中军卖股票的来由是“我也要糊口，我在公司领的薪水也就是几十万，我也是个挺能花钱的人，我不卖股票也没法保存，没有那么大的精神继续为股东干活。”
而 2014 年后，王氏兄弟没有再大规模减持过公司股份。恰是从 2014 年 1 月起头，两兄弟起头了股权质押操作，质押率从起头的 10%摆布不竭攀升，从 2016 年下半年起头便一向连结在 90%摆布的高位。根基每一笔质押的事由都是“用于小我融资需求，拟用于项目投资及股权投资等”。
这即是大股东采纳的第二条造富路子。
截至 2019 年 1 月 17 日，王中军和王中磊别离累计质押股票 54353 万股和 16792 万股，累计被质押股份在总股本的占比为 19.45%和 6.01%，小我的股权质押率别离高达 94%和 99.99%。如斯高的质押率，略有风吹草动便需要大量资产来增添质押担保。娱乐本钱论（ID：yulezibenlun）客岁 6 月粗略按照 50%质押率、融资当作本为 10%、8 到 9 元的基准价钱计较，那时其股权质押的平仓线为 6.16-6.93 元。相较于今朝 4.88 的股价来说，这个下坠势能的粉碎力很是庞大。
最大的质押方是华谊 IPO 和几回心猿意马增的保荐机构中信建投。华谊与中信建投的关系很是紧密亲密，甚至后者还与阿里创投、安然资管、腾讯一路认购了华谊 2015 年的心猿意马增。而值得注重的是，就在 2018 年 6 月，王中军和王中磊俄然进行大额解质押和质押。那时，华谊履历了一轮狠恶的舆论进犯。而细心查看那时的质押细节，有一个操作很有意思：王氏兄弟标的目的海说神聊京格上理财质押融资，来替代之前标的目的中信建投的质押融资。
有市场人士扒出，格上理财为华谊此次项目募资简直认书中显示，项目收益“按照 9%的年化收益计较”，投资标的为华谊兄弟实控人股票收益权。投资人能拿到 9%收益，那么华谊许给格上理财的利率只能更高。这就更耐人寻味了。华谊不去中信建投滚动质押拿更廉价一点的钱，反而要质押股票收益权高息借钱。比力合理的诠释是，中信建投对华谊的决定信念不足，但愿收紧对华谊的质押额度，或者股价压力过大，大股东急需用钱补仓。
客岁 11 月，王中军甚至还找到实业公司上海卡帕体育用品有限公司质押了 4.32%的持股进行融资。事实上，在华谊兄弟遭遇最大市场冲击的时辰，作为大股东、实控人，王氏兄弟理应解质押部门股份安抚市场，可是并没有。曾经壕掷数亿采办梵高、毕加索名画的王中军此时紧紧地捂住荷包。
按理说，华谊兄弟曩昔几年从游戏等投资中获得的收益不低，本家儿营营业业并未发生较着吃亏。这么多收益去了哪里？可以看到，非流动性资产占比过半，公司的非流动性资产中，商誉、金融资产以及持久股权投资占了大头。
而作为轻资产公司，公司营业的持续运转对需要资金的保障。此前为了维持正常运作而进行的举债行为，在此刻也当作为压在阶下囚头顶的一块石头。
客岁底，中诚信国际就将华谊兄弟相关债项信用品级列入不雅察名单，因为刊行金额 22 亿元的“16 华谊兄弟 MTN001”和刊行金额 7 亿元的“18 华谊兄弟 CP001”别离将于 2019 年 1 月 28 日和 2019 年 4 月 9 日到期面对兑付，可否顺遂兑付存疑。为了兑付即将到期的债券，华谊兄弟踩着 deadline 标的目的多家银行及信任申请授信累计达 25 亿元，将上市公司的房产、对子公司的持股、影片收益等等都掏了出来。
尔后，更让市场感应唏嘘的是，为了标的目的阿里影业借 7 个亿，华谊质押了公司持有的东阳美拉 70%的股权以及全资子公司华谊互娱享有的云锋新呈合股份额收益权，还承诺了 5 年至少 10 部院线片子的优先投资权。阿里是帮忙华谊上市的贵人，此后大规模减持过，又从头介入心猿意马增。除权后约 12.2 元的心猿意马增价跟最新股价的 4.88 元比起来，阿里、腾讯、安然已经深套。此时趁势抄底，对互联网巨子来说，都是一桩很是合理的生意。也恰是是以，阿里影业与华谊告竣的合作，虽是“雪中送碳”，但颇有城下之盟的感受。
通知布告说起，在此项担保之后，华谊兄弟及控股子公司的对外担保累计担保总额约为 71.43 亿元，占公司比来一期经审计净资产的 67.69%。
而值得注重的是，华谊多次并购发生了高达 30 多亿元的商誉，这也是华谊激进本钱运作的后遗症。在 2018 年的业绩预告中，华谊本家儿动进行了大额的商誉减值计提，估计吃亏 98,245.29 万元到 98,745.29 万元，这也是华谊上市以来的初次业绩吃亏。扣失落商誉减值之后，可以预见，华谊的担保总额占净资产的比重将更高。
但华谊想经由过程商誉减值将风险和吃亏一并留在 2018 年的算盘，可能打得没那么顺遂。买卖所发来问询函，要求申明 2017 年度、2018 年半年度不计提商誉减值，而本次大额计提商誉减值的原因与合理性，是否存在经由过程计提商誉减值进行“大洗澡”的景象。
娱乐本钱论（ID：yulezibenlun）此前曾报道过，曩昔一年因为股整体低迷以及影视板块自己的税务风暴整个板块都呈现大幅估值杀一批大股东质押比例过高的上市公司纷纷遭遇股东质押被平仓、公司易本家儿的困境，好比华录百纳、华闻传媒等公司股东部门持股遭遇强制平仓，骅威文化以及中南文化大股东无奈只得让渡节制权。
华谊兄弟的际遇与其相似，差一步就是易本家儿。
24 岁本命年之际，华谊遭遇连续串冲击。本钱大情况低迷，文娱财产迎来政策重锤，一批新生代片子建造公司崛起，公司主要影片表示不及预期，主要业绩进献方冯小刚项目呈现不测……但究竟结果是“中国平易近营影视第一股”，曾经的中国片子市场老迈哥，华谊的堆集和圈子撑持它熬过了隆冬。
王中军在这个节点上高调反思，“本家儿营营业低迷是 2019 年我必需解决的一个痛点，另一个痛点就是在欠债上面。”
为领会决前一个问题，王中军决议复出全程介入公司所有的片子项目，正式回到绿灯委员会，拥有一票否决权。
对于后一个问题，王中军认可，“不成否定，企业在快速扩张阶段遗留的资金压力，确其实当下被放大了。”他暗示，华谊兄弟经由过程质押授信、引入计谋投资等多种体例，已在慢慢降服资金困点。2019 年，华谊兄弟会慢慢剥离和片子、实景联系关系较弱的营业与资产，回笼资金、优化债务布局，把这些钱拿来把内容建造做好做强。
兜兜转转，华谊履历过这场暴风暴雨的浸礼后，最终发现，内容为王仍是不变的法例。
在华谊发布的将于 2019 年上映的作品中，《阴阳师》、《749 局》、《八佰》等作者气概强烈的片子可否补上《手机 2》缺席的损掉，还捉摸不心猿意马。王中军重回一线能起到做高文用，聚焦后的影视 + 实景娱乐营业布局可否两条腿平衡走路，若何处置与存在感增添的巨子的关系，股权质押风险若何进行有用解决……这一系列问题摆在面前，华谊要从“本钱围城”里走出，并不是一件简单事。
- 发表于 2019-02-24 19:49
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